一、REITs的起源及全球发展

REITs最早出现于1960年，起源于美国，由美国国会创立。最初是为了中小投资者能够以较低门槛参与房地产市场，获取房地产交易、租金收入和资产增值带来的收益。在亚洲市场，REITs起步相对较晚。日本于2001年前后推出REITs，新加坡于2002年前后开展相关制度实践，此后中国台湾、中国香港等地区也陆续推出REITs产品。亚洲主要市场虽然起步晚于美国，但增长速度较快，并逐步形成以契约型或信托型结构为代表的区域特色。经过六十余年的发展，REITs已成为全球房地产投资和融资体系中的重要组成部分。

截至目前，根据美国房地产投资信托协会（Nareit）及欧洲公共房地产协会（EPRA）最新统计，全球已有40多个国家和地区建立REITs制度，上市REITs约1,021只，总市值超过2万亿美元。与此同时，美国仍是全球最大的REITs市场，截至2026年4月，美国上市REITs权益市值已超过1.6万亿美元。

从全球经验看，REITs能够持续发展，通常依赖几个基本条件：第一，底层资产能够产生相对稳定、可预测的现金流；第二，管理人具备持续运营和资产管理能力；第三，产品具有较高比例收益分配机制，使投资者能够分享资产运营成果；第四，监管规则能够在资产运营自由度和投资者保护之间取得平衡；第五，税收、会计、交易和信息披露制度能够支持产品长期运行。上述制度要素在不同国家和地区的具体设计虽存在差异，但共同构成了REITs市场发展的核心基础。其中，美国凭借完善的法律制度、成熟的资本市场和丰富的资产类型，长期保持全球最大、最成熟的REITs市场地位；日本、新加坡和中国香港等亚洲市场则结合本地法律和金融体系，逐步形成了以契约型或信托型结构为特色、覆盖商业零售、办公、物流、酒店、公寓等多元资产类别的产品体系。总体来看，不同国家和地区在法律载体、税收安排、监管模式和投资范围等方面各具特色，但成熟资产、专业管理、持续收益分配和公开市场交易始终是REITs制度得以长期运行和发展的共同基础。

二、REITs的主要分类

REITs并非单一形态的产品。按照不同标准，REITs可以作多维度区分。

根据投资标的类型，REITs可分为权益类REITs、抵押类REITs和混合类REITs三种。权益类REITs是指基金直接投资于不动产，投资者获得的收益来自房产增值和经营所得。抵押类REITs是指基金以金融中介的身份，向有房地产开发建设或运营资质的主体提供贷款，或以赚取利息收入的方式购买房地产贷款抵押收益证券，其所拥有的是不动产债权。混合类REITs结合上述两类REITs的运作模式，同时拥有不动产产权与债权。目前，无论是数量还是市值，权益类REITs在国际市场都占据主流地位。以REITs发展最为成熟的美国市场为例，截至2025年12月31日的最新统计，美国全部REITs总市值约为1.439万亿美元，其中权益类REITs总市值约为1.369万亿美元，占整体REITs市场总市值约95.1%。

REITs按照法律载体或组织形式的不同，通常可分为公司型REITs和信托（契约）型REITs两类。公司型REITs以美国市场为代表，通常具有独立法人资格，投资者通过持有REIT公司的股份参与房地产投资并分享经营收益，典型代表包括西蒙地产、美国铁塔等。而信托（契约）型REITs则通常以信托为法律载体，由受托人代表投资者持有和管理底层资产，通过发行信托单位募集资金，投资者享有相应收益权而不直接拥有底层房地产。在亚洲市场，信托型REITs较为普遍，日本、新加坡和中国香港等地区均主要采用该模式，典型代表包括新加坡凯德、香港领展等。

此外，按资金募集方式，REITs还可分为公募REITs和私募REITs；按底层资产类型，可分为产权型REITs和经营权型REITs；按不动产类型，可分为商业零售REITs、基础设施REITs、租赁住房REITs、仓储物流REITs等。

这些分类对理解我国市场尤为重要。我国基础设施公募REITs采用的是“公募基金+资产支持证券+项目公司”的复合结构，与境外公司型REITs或传统契约型REITs均不完全相同。但从功能上看，其仍然围绕存量资产盘活、运营收益分配、公开市场交易和投资者保护展开。随着消费基础设施、市场化租赁住房、商业不动产等资产类型逐步纳入规则视野，准确识别REITs产品所属资产类别和法律结构，将成为理解监管要求和产品风险的前提。

三、REITs产品的典型特征

全球REITs产品经过六十余年的发展，已经形成一些典型共性。

第一，管理模式方面，REITs通常要求管理人实行主动管理，其产品价值依赖于专业管理人对不动产资产的专业管理和合理投资决策。各国REITs制度通常会对产品管理人资质提出一定要求。

第二，是否可上市交易方面，REITs主要以公开募集与上市交易的产品为主，但同时不排除私募REITs的发展。公开交易机制能够使原本流动性较弱的不动产资产转化为具有市场定价和交易功能的金融产品。

第三，投资标的方面，REITs以不动产资产为主，并以长期、稳定的不动产运营收入作为主要收入来源。全球各国的监管规则通常会对REITs产品投资不动产的比例作出限定，以确保产品与真实资产及其运营现金流保持实质联系，详见以下全球各国REITs市场监管要求对比表（“下表”）。

第四，杠杆率方面，为降低REITs运作风险，全球REITs监管政策在负债方面通常均表现出一定程度的限制，主要通过制定杠杆率上限来约束其债务融资行为。

第五，分红政策方面，REITs通常对不动产运营收入产生的收益实施强制分红政策，将可分配利润较高比例分配给投资人。这也是REITs区别于一般公司股票和普通不动产开发投资的重要特征之一。

第六，税收政策方面，REITs产品通常涉及复杂的不动产及股权交易，可能产生较重税收负担。为避免税收因素限制REITs市场发展，成熟REITs制度通常会配套相应税收安排，主要体现在发行过程中给予一定税收优惠，以及在运营过程中对相关所得作出特殊处理，具体可见下表。

全球各国REITs市场监管要求对比表

四、我国REITs的起步与发展

我国REITs市场起步较晚，2014年，我国首单REITs产品中信启航专项资产管理计划由中信证券股份有限公司发起设立。但该类产品在结构、发行方式、收益分配等各方面均与国际上的标准化REITs存在一定差异，因此被称为类REITs。

类REITs并不是一个法律概念，严格地说，我国相关法律规定中并没有明确“类REITs”这一融资类别。市场之所以使用这一名称，是因为相关产品在经济功能上类似于境外不动产投资信托基金。准确而言，我国早期类REITs项目主要是在交易所发行的基础设施类或不动产类资产支持证券产品。

类REITs在我国不动产证券化发展中具有探索意义。它使市场逐步熟悉以不动产运营收益支持证券化融资的思路，也推动发行人、中介机构和投资者积累了资产筛选、现金流测算、交易结构设计和信息披露经验。但从严格意义上看，在基础设施公募REITs试点规则出台前，我国尚未形成面向公众投资者、公开募集并上市交易的标准化REITs制度。

基础设施公募REITs试点的正式启动，是我国REITs制度发展的关键节点。2020年4月，中国证监会和国家发展改革委联合发布《关于推进基础设施领域不动产投资信托基金（REITs）试点相关工作的通知》（证监发〔2020〕40号），明确要求推进在证券交易所公开发行交易基础设施REITs，标志着我国公募REITs试点工作在基础设施领域正式启动。

随着公募REITs试点正式起步，基础设施公募REITs各项监管规则及政策陆续出台，助力试点工作开展及项目落地。2021年6月，首批9只基础设施公募REITs正式发行，标志着我国基础设施公募REITs产品正式落地。此后，市场资产类型逐步扩展，覆盖产业园区、仓储物流、收费公路、生态环保、清洁能源、保障性租赁住房、消费基础设施等领域。

与境外市场从商业不动产起步的路径不同，我国首先选择基础设施领域推进公募REITs，具有鲜明的现实基础。一方面，我国基础设施存量规模较大，许多项目已经进入稳定运营阶段，具备盘活存量资产的条件；另一方面，基础设施公募REITs有助于资产持有人回收资金、降低杠杆、形成再投资能力，并为长期资金配置提供新的资产类别。

五、近期制度进展：常态化发行、行业扩围与商业不动产试点

基础设施公募REITs试点落地后，我国REITs制度建设继续向前推进。2024年，国家发展改革委发布《关于全面推动基础设施领域不动产投资信托基金（REITs）项目常态化发行的通知》（发改投资〔2024〕1014 号），明确基础设施REITs常态化发行已具备良好条件，并要求在市场化、法治化原则下推动符合条件的项目发行。常态化发行意味着REITs不再只是少数项目的试点安排，而是逐渐成为存量基础设施资产盘活的制度化渠道。

2025年，国家发展改革委办公厅进一步发布常态化申报推荐文件，并更新基础设施REITs项目行业范围清单。相关文件在延续交通、能源、市政、产业园区、仓储物流、保障性租赁住房、消费基础设施等领域基础上，进一步探索铁路、港口、特高压输电、通信铁塔、市场化租赁住房、文化旅游、专业市场、养老设施等资产类型。这表明我国REITs市场正在从早期相对集中的基础设施类别，走向更加多元的资产谱系。

更值得关注的是，2025年底中国证监会推出商业不动产REITs试点，并发布推动REITs市场高质量发展的相关安排。商业不动产REITs试点，使购物中心、长租公寓、写字楼、酒店等成熟经营性不动产在符合条件时有机会进入公开REITs市场。这一变化与国际REITs发展经验更为接近，也意味着我国REITs制度正在从基础设施盘活进一步延伸至更广义的不动产资产管理和资本市场配置。

当然，资产范围扩展并不意味着审核标准降低。无论是基础设施REITs、消费基础设施REITs，还是商业不动产REITs，底层资产都必须经得起权属、运营、现金流、估值、治理和信息披露的综合检验。对市场而言，扩围真正考验的不是能否把更多资产纳入REITs名义，而是能否筛选出能够持续产生稳定现金流、治理结构清晰、风险披露充分的成熟资产。

六、REITs在我国发展的制度意义

1. REITs是不动产企业的创新型融资工具

REITs的融资功能并不主要体现在直接为不动产企业提供增量资金，而是通过将存量资产变现来缓解不动产企业的资金压力。相比于直接出售资产，将资产证券化之后在REITs市场上出售流通，一方面可以降低资产缺乏流动性带来的估值损失，另一方面可以灵活选择是否继续保有资产控制权。选择真实出售对应底层资产的，还可以起到资产出表的效果，并且不会为不动产企业积累负债或增加企业杠杆率。因此，REITs不仅是企业优化财务指标的重要工具，其融资所得资金还可以更广泛地投入企业发展和运营。

2. REITs是金融投资者的优质投资资产

REITs兼具不动产和金融两大属性。根据各项制度及监管要求，REITs直接投资于运营收入稳定的不动产项目，收益来源具有一定保障。并且一般REITs产品具有强制分红机制，有助于保障投资者收益分配，底层不动产资产通常也具有一定抗通胀能力。因此，REITs为希望投资于不动产但资金能力或风险承受能力有限的投资者提供了更优选的途径，与直接投资不动产相比，REITs具有更强流动性和更低交易成本。

3. REITs能够促进宏观经济发展

与传统信贷体系相比，REITs为缓解我国金融体系中直接融资比例偏低的问题，提供了一种更为简便、直接和高效的融资方式。借助REITs这一逻辑，建立市场化投融资机制，有助于推动基础设施和不动产领域从依赖债务融资的高投资模式，逐步转向更加注重存量资产盘活和资本循环效率的发展方式。

值得一提的是，在当前制度背景下，REITs不仅是融资工具，也是一种资产治理工具。一个项目要进入公募REITs市场，必须完成资产边界确认、权属梳理、运营合同规范、现金流核验、信息披露和持续治理安排。这一过程倒逼资产持有人提升项目管理透明度和规范化水平，也推动资本市场更深入地服务实体资产。

七、结语：从金融创新走向长期制度建设

从国际经验看，REITs的发展并非一蹴而就。它需要成熟资产、专业管理人、稳定投资者、完善监管规则和持续信息披露共同支撑。我国REITs市场从类REITs探索，到基础设施公募REITs试点，再到常态化发行和商业不动产REITs试点，已经走出了一条具有本土特色的发展路径。

对于法律服务而言，REITs的发展也意味着工作重心的变化。早期法律工作更多关注产品能否落地、交易结构能否成立、底层资产能否入池；随着市场逐步成熟，律师还需要关注资产类型识别、权属和运营合规、收益分配机制、投资者保护、持续信息披露和上市后治理。REITs越走向公开市场，法律服务越不能停留在形式审查，而应成为资产进入资本市场前的重要治理环节。

总体而言，REITs的价值不只在于“融资”，更在于以公开、透明、可交易的方式重新组织不动产和基础设施资产。随着制度持续完善和资产类型不断丰富，REITs有望在我国存量资产盘活、长期资金配置和资本市场高质量发展中发挥更加稳定的作用。